國內(nèi)投資/炒作特斯拉供應(yīng)商的朋友要小心了。當(dāng)然供應(yīng)商也要小心，在美國討債可不像在國內(nèi)樂視那樣簡單，分分鐘律師費就吃掉欠款一大半。

　　今天(周二)特斯拉的五年期債券CDS spread再次上漲21%達到658 basis points。這意味著對于每100美金的特斯拉債券，就需要6.58美金去買CDS, 如果算上up front cost， 差不多25美金了。 對比一下，雷曼兄弟破產(chǎn)前一個星期的CDS spread也就是 610 basis points, 而德銀在今年6月份最慘的時候也就是170 basis points左右。

　　據(jù)路透周一的報道，目前特斯拉CDS的價格表示市場給特斯拉五年內(nèi)破產(chǎn)的幾率預(yù)測大約是40%。需要注明的是，目前市場上給特斯拉CDS提供報價的只有JP摩根和高盛兩家券商。分析員堅信特斯拉是一家燒錢不止的公司，但是否一定破產(chǎn)還取決于資本結(jié)構(gòu)以及是否有資金接盤。摩拜都還有美團接盤呢，對不對?

　　這兩天特斯拉CSD上升的主要原因是華爾街日報報道了特斯拉要求供應(yīng)商”返還”可以追溯到2016年金額。應(yīng)付貨款等同于債務(wù)，“返還”實質(zhì)上等于叫債主把債務(wù)打折，作為債主能不緊張?能跑掉的債主(債券持有人)當(dāng)然用腳投票了。當(dāng)然特斯拉會照例出來澄清一下，說是只向不到十家供應(yīng)商提出了”返還”要求。

　　第二是因為特斯拉很多生產(chǎn)出來的Model 3沒有賣出去，占用了大量的流動資金。特斯拉公布二季度產(chǎn)量的時候就引起很多猜測，為什么生產(chǎn)了28,578輛Model 3但還有接近40%的11,166輛在“運送途中”。結(jié)果上周盡職的美國空頭們發(fā)現(xiàn)了有幾千輛Model 3安靜地停放在特斯拉租的兩個臨時倉庫，還出動了私人飛機和無人機去拍了個遍。

　　特斯拉一邊拼命沖產(chǎn)量，另一邊卻把”產(chǎn)成品”放在加州烈日下暴曬(心痛一下顯示屏)，分析員認(rèn)為可能有三個原因：

　　1)銷售隊伍沒有建設(shè)好，沒有足夠人手銷售。分析員特別煩國內(nèi)券商瞎扯什么特斯拉的直銷模式顛覆了傳統(tǒng)汽車的dealer模式。當(dāng)量上來后，直銷模式無論在銷售和維護修理上都是落后于dealer模式的，現(xiàn)在銷量只是比去年翻了一倍特斯拉就已經(jīng)撐不住了。

　　2)出廠的Model 3需要大量返工維修以符合質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，年初的時候CNBC曾經(jīng)報道過Model 3的售前返工率高達40%。在沖產(chǎn)量的情況下，犧牲質(zhì)量是必然的結(jié)果。朋友們想買車，最好等明年。

　　3)生產(chǎn)出來的Model 3沒有足夠的定金轉(zhuǎn)化為訂單。要沖產(chǎn)量，就需要簡化車型和選項去大量生產(chǎn)某個規(guī)格的Model3，例如出廠的紅色Model 3就特別多。這有可能是特斯拉根據(jù)訂金情況去預(yù)估的，但如果該類訂單轉(zhuǎn)化不足的話就會出現(xiàn)某些車型出現(xiàn)短暫庫存，這也是特斯拉現(xiàn)在取消預(yù)定開放訂單的原因。

　　第三是特斯拉有可能因為官司纏身而不能融資。雖然馬斯克死口否認(rèn)需要融資，但是市場的眼睛是雪亮的，多少當(dāng)初喊著不要不要的公司最后還不是在股價腰斬后印股票融資?但特斯拉有個特別之處，就如之前分析員寫過，有不少內(nèi)部員工出來作證馬斯克誤導(dǎo)投資者而融資，例如馬斯克夸大產(chǎn)量預(yù)期，把模型Model 3當(dāng)產(chǎn)品來推介等。馬斯克這些舉措在2017年幫特斯拉融資續(xù)命，但在這些案子能結(jié)清前，監(jiān)管甚至是券商估計是很難幫特斯拉再融資。

　　以上三個原因，分析員認(rèn)為第三個是最致命的。一個依賴持續(xù)融資來運作的公司如果被限制融資，那是要了他的命。

　　樂觀者認(rèn)為特斯拉目前已經(jīng)能夠周產(chǎn)5千輛Model 3, 從此將走上了發(fā)家致富的康莊大道。不好意思，不要說周產(chǎn)5千輛，即使是周產(chǎn)達到馬斯克吹噓的周產(chǎn)1萬輛，特斯拉還是難以持續(xù)盈利。

　　目前特斯拉已經(jīng)取消了訂單系統(tǒng)，意味著只要顧客選購現(xiàn)有Model 3車型(最低價49000美金)，那么就可以在未來1-3個月內(nèi)提車。這個舉措很有可能證明特斯拉手頭上的高端訂單已經(jīng)接近消耗完。投產(chǎn)以來特斯拉生產(chǎn)了大約4萬輛Model 3, 即使算上未來幾個月生產(chǎn)量以及中國歐洲等未能及時提車的地區(qū)，高端版本訂單應(yīng)該在45萬輛總訂單的30-35%左右。這顯示了Model 3大部分訂單集中在35000美金這個基本車型上，在這個價格下特斯拉能保持毛利平衡就已經(jīng)不錯了。

　　而在毛利下面，還有15億美金的研發(fā)費用，7.5億美金的利息，還有25億的銷售管理費用(還沒算隨著銷量翻倍后腰增加的人手)。光是這三座大山，即使按照按年產(chǎn)35萬輛車算就接近14000美金一臺車。

　　另外，分析員認(rèn)為特斯拉六月底實現(xiàn)周產(chǎn)5千輛的含金量是比較低的，正常產(chǎn)量應(yīng)該在每周3800-4000輛之間。據(jù)媒體報道，馬斯克為了達到目標(biāo)做了以下幾個動作：

　　1)放棄了部分檢測節(jié)省生產(chǎn)時間，例如剎車控制系統(tǒng)的檢測;

　　2)將原來7天兩班8小時的排班改成7天2班12小時。這種排班在汽車行業(yè)是不存在的，因為工人和機器都需要休息和維護才可以持續(xù)地保持穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)表現(xiàn)。例如美國業(yè)界效率最高的一家福特工廠需要四班工人才可以做到7天連續(xù)每天22個小時工作時間。特斯拉這種做法，能熬過七天但卻等于殺雞取卵。

　　3)將部分S/X生產(chǎn)線上的工人借調(diào)到Model3生產(chǎn)線上。為什么最后一周S/X產(chǎn)量沒有跌?因為他們線上的工人也被加班了。

　　其實單周產(chǎn)量數(shù)字很容易被操控，例如可以把前幾周的半成品放到總裝線上完成最后的組裝工作就可以計入單周數(shù)字，只要把總裝的瓶頸解決就可以了，這就是為什么馬斯克要搭建一個戶外帳篷作為輔助總裝線。

　　如果看季度數(shù)字，情況會更清晰：

　　可以看到每個季度特斯拉都會在最后一周沖量，而下一季度的平均產(chǎn)量基本上和上季度最后一周產(chǎn)量一致，這證明了特斯拉需要整個季度時間才可以達到?jīng)_刺周產(chǎn)量。那么18年第三季度平均周產(chǎn)量是否能與第二季度最后一周產(chǎn)量5000輛持平呢?分析員覺得可能性很小，估計產(chǎn)量還是在周產(chǎn)4000-4500輛之間。原因之一是Gigafactory電池和噴漆廠的瓶頸限制，第二是馬斯克為了沖5000產(chǎn)量確實用了太多技巧。

　　分析員曾經(jīng)在年初預(yù)測特斯拉要到四季度末才可以實現(xiàn)穩(wěn)定周產(chǎn)Model3 5000輛(標(biāo)準(zhǔn)是連續(xù)四周平均產(chǎn)量達到五千輛)。自那以后，馬斯克新添了一條號稱周產(chǎn)能1000輛的帳篷總裝線，并且要以每周400人的速度去招收工人以達到7天三班制。即使是這樣，分析員仍然認(rèn)為穩(wěn)定周產(chǎn)5000輛也只能在四季度中上旬實現(xiàn)。而且，由于多招收了工人，每輛車的人力成本將會上漲大約1000美金，影響2%的毛利率。

　　最后談一下特斯拉是否能在三季度和四季度盈利。分析員認(rèn)為是有可能的，一來因為這兩個季度將是絕大部分高單價訂單實現(xiàn)銷售的時候，二來是因為特斯拉手上還有價值不菲的電動車補貼(ZEV)和內(nèi)華達州稅務(wù)補貼可以集中在這兩個季度實現(xiàn)。特斯拉會盡力用這兩個季度業(yè)績?nèi)フf服投資者繼續(xù)給予融資支持(如果監(jiān)管許可的話)。但是，這應(yīng)該是特斯拉未來兩三年內(nèi)最好的兩個季度了。

　　CDS的戰(zhàn)鼓已經(jīng)擂起，特斯拉還能熬多久?就看下一次融資能搞多少了。

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