2020年8月，國(guó)家發(fā)改委辦公廳發(fā)布《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)工作的通知》，開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)，聚焦京津冀、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶、雄安新區(qū)、粵港澳大灣區(qū)、海南、長(zhǎng)江三角洲等重點(diǎn)區(qū)域。公募基建REITs的推出，在盤(pán)活存量降低杠桿的同時(shí)，有助于形成有序的良性循環(huán)，拉動(dòng)基建投資的持續(xù)增長(zhǎng)。

首次試點(diǎn)的中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs資產(chǎn)主要包括倉(cāng)儲(chǔ)物流，收費(fèi)公路、機(jī)場(chǎng)港口等交通設(shè)施，水電氣熱等市政工程，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項(xiàng)目，以及信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施、高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)、特色產(chǎn)業(yè)園區(qū)等。

“C”位出道

隨著人們對(duì)數(shù)據(jù)處理速度和遠(yuǎn)程工作學(xué)習(xí)需求的提高，對(duì)處理大量數(shù)據(jù)的要求也有所提高。加之，疫情對(duì)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)的需求急劇上升，對(duì)數(shù)據(jù)中心的容量的需求呈指數(shù)增長(zhǎng)。在監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步明確政策之下，數(shù)據(jù)中心、5G、互聯(lián)網(wǎng)等新基建產(chǎn)業(yè)有望加速REITs試點(diǎn)工作的推進(jìn)，探索新的融資渠道以引入更充足的資本支持，加速新基建的行業(yè)的投資發(fā)展。

數(shù)據(jù)中心的設(shè)計(jì)是基于在網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施上傳遞、加速、展示、計(jì)算、存儲(chǔ)數(shù)據(jù)信息。數(shù)據(jù)中心就是用來(lái)存放這些應(yīng)用程序和數(shù)據(jù)的物理設(shè)備的物業(yè)。相比于零售、辦公、物流等不動(dòng)產(chǎn)類(lèi)型，該使用空間對(duì)應(yīng)的是服務(wù)器等高尖端設(shè)備。因此，數(shù)據(jù)中心在物業(yè)建造、運(yùn)營(yíng)方面更為專(zhuān)業(yè)化，比如恒溫恒濕、絕對(duì)安全、能源供應(yīng)保障等，其附加值顯著高于傳統(tǒng)類(lèi)別資產(chǎn)。它的價(jià)值也不僅僅是房地產(chǎn)價(jià)值，而是作為一種資產(chǎn)包，包含土地和建筑物的價(jià)值、設(shè)施設(shè)備的價(jià)值、運(yùn)營(yíng)收益以及增值服務(wù)帶來(lái)的收益等。

從整個(gè)市場(chǎng)格局來(lái)看，中國(guó)已經(jīng)成為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新引擎，百行百業(yè)的大發(fā)展都需要有數(shù)據(jù)中心的支撐。據(jù)中國(guó)IDC圈數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)發(fā)展迅猛。中國(guó)IDC市場(chǎng)規(guī)模將在2022年達(dá)到354億美元，2017-2022年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到27.1%。

中國(guó)IDC市場(chǎng)規(guī)模（US$bn）

國(guó)內(nèi)大型數(shù)據(jù)中心有超過(guò)65% 都集中在北、上、廣三地，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)是數(shù)據(jù)中心最為集中的地方。數(shù)據(jù)中心的分布主要為兩個(gè)方面：一是市場(chǎng)導(dǎo)向型，一線城市需求相對(duì)較高，目前大型的數(shù)據(jù)中心主要集中在一線城市及其周邊；另一種是資源導(dǎo)向型，隨著一線城市資產(chǎn)供應(yīng)端的緊張，由于其土地成本低、電費(fèi)便宜和氣候適宜等低廉的成本，促使數(shù)據(jù)中心建設(shè)投資開(kāi)始加速向二線、三線城市轉(zhuǎn)移。數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)參與者主要包括電信運(yùn)營(yíng)商（電信、移動(dòng)和聯(lián)通），他們是數(shù)據(jù)中心建設(shè)的主力軍，在政策、資金、人力方面都有極為顯著優(yōu)勢(shì)，超過(guò)60%的數(shù)據(jù)中心都由三大電信運(yùn)營(yíng)商持有。第三方數(shù)據(jù)中心，像萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)、世紀(jì)互聯(lián)等服務(wù)商占比較小，但增速最快。

中國(guó)IDC市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局

數(shù)據(jù)中心的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)主要包括三個(gè)部分，基礎(chǔ)設(shè)施、IDC托管/增值、服務(wù)商。數(shù)據(jù)中心主要是提供的服務(wù)器托管業(yè)務(wù)以及個(gè)性化的增值服務(wù)需求。根據(jù)服務(wù)的性質(zhì)和產(chǎn)權(quán)，運(yùn)營(yíng)模式可分為自持型和租賃型。自持型運(yùn)營(yíng)方，包括地產(chǎn)、廠房的開(kāi)發(fā)，機(jī)電設(shè)備和提供運(yùn)行維護(hù)服務(wù)。這類(lèi)型的運(yùn)營(yíng)方主要為大型的運(yùn)營(yíng)商和云服務(wù)企業(yè)（電信、阿里云等）以及第三方IDC企業(yè)（萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)、世紀(jì)互聯(lián)等）。租賃型的運(yùn)營(yíng)方，提供設(shè)備和運(yùn)維服務(wù)或僅提供服務(wù)。這類(lèi)運(yùn)營(yíng)方租賃場(chǎng)地，提供服務(wù)。數(shù)據(jù)中心主要的收入來(lái)源于機(jī)柜的出租和運(yùn)維增值服務(wù)。國(guó)內(nèi)大多數(shù)收取費(fèi)用的方式是以機(jī)柜數(shù)量的進(jìn)行租賃，少量的以電量和功率計(jì)量。

IDC的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

IDC運(yùn)營(yíng)模式

“步步為營(yíng)“的數(shù)據(jù)中心REITs

在成熟資本市場(chǎng)，投資數(shù)據(jù)中心的投資主體是房地產(chǎn)信托基金(REITs)。在美國(guó)，最大的數(shù)據(jù)中心REITs有Equinix, Digital Realty Trust等，市值都在100億美金以上。在亞洲，有新加坡的專(zhuān)注數(shù)據(jù)中心投資的Keppel DC REITs，以及Mapletree Industrial Trust等。在國(guó)內(nèi)，目前專(zhuān)注于數(shù)據(jù)中心重資產(chǎn)業(yè)務(wù)的公司幾乎沒(méi)有。從目前國(guó)內(nèi)交易案例來(lái)看，數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)層面收益率較高，平均資本化率在8%~10%的區(qū)間，遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)地產(chǎn)。數(shù)據(jù)中心具有現(xiàn)金流穩(wěn)定的特點(diǎn)，由于基礎(chǔ)設(shè)施費(fèi)投入相對(duì)較大，運(yùn)營(yíng)方離開(kāi)的成本較高，因此一般租期較長(zhǎng)?，F(xiàn)金流穩(wěn)定且擁有上升空間的特點(diǎn)使其成為機(jī)構(gòu)投資者盡相追逐的目標(biāo)。新冠疫情下，中國(guó)全行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提速、直播商業(yè)爆發(fā)，加上“新基建”政策的推動(dòng)，中國(guó)迎來(lái)數(shù)據(jù)中心投資建設(shè)狂潮。

REITs的組織形式分契約型和公司型兩種。美國(guó)的數(shù)據(jù)中心REITs以公司型為主，即數(shù)據(jù)中心公司整體上市，投資者作為REITs公司股東委托管理層經(jīng)營(yíng)管理。新加坡數(shù)據(jù)中心REITs則以契約型REITs為主，新加坡的Keppel DC REITs是第一個(gè)底層資產(chǎn)以純數(shù)據(jù)中心發(fā)行的reits。Keppel DC REITs于2014年12月上市，最初上市的資產(chǎn)包括6個(gè)國(guó)家的8個(gè)數(shù)據(jù)中心。截至2020年12月31日，房地產(chǎn)投資信托基金的投資組合價(jià)值約為30億美元，由19個(gè)數(shù)據(jù)中心組成。

Keppel DC REITs組織結(jié)構(gòu)

新加坡的Keppel DC REITs 在IPO時(shí)市場(chǎng)估值高于其資產(chǎn)價(jià)值9%，目前該溢價(jià)率已升至30%，表現(xiàn)遠(yuǎn)高于其他房地產(chǎn)資產(chǎn)類(lèi)別。根據(jù)2020年數(shù)據(jù)，Keppel DC REITs總回報(bào)率高達(dá)83.3%，高居新交所45支REITs首位。根據(jù)3年期和5年期總回報(bào)率數(shù)據(jù)，Keppel DC REITs總回報(bào)率分別以39.3%、29.3%繼續(xù)高居第一位。這充分反映出Keppel DC REITs在市場(chǎng)低迷期收益的穩(wěn)定性。同時(shí)， Keppel DC REITs的表現(xiàn)與NAREIT子板塊數(shù)據(jù)中心指數(shù)（+36%）保持一致，此外，其與全球市值最大的數(shù)據(jù)中心Equinix公司（+39%）的表現(xiàn)也保持一致。Keppel DC REITs的發(fā)行，為我們公募基建REITs的推出提供了借鑒經(jīng)驗(yàn)。

Keppel DC REITs總收入和凈資產(chǎn)收入

“深根固柢”評(píng)估數(shù)據(jù)中心

數(shù)據(jù)中心的估值是發(fā)行公募reits最基礎(chǔ)的工作。不同于傳統(tǒng)的物業(yè)擁有較為成熟的評(píng)估機(jī)制，數(shù)據(jù)中心在位置、建筑物、安全和服務(wù)要求都是高度專(zhuān)業(yè)化的，且可比案例相對(duì)較少，難以收集市場(chǎng)數(shù)據(jù)。因此，它作為一種獨(dú)特的財(cái)產(chǎn)類(lèi)型，擁有特定的評(píng)估方法。

數(shù)據(jù)中心主要因素

從房產(chǎn)估值角度，數(shù)據(jù)中心的成本價(jià)值由多因素構(gòu)成，主要包括土地建筑物的成本、非IT設(shè)備成本，即基礎(chǔ)設(shè)施如電力系統(tǒng)、制冷系統(tǒng)、監(jiān)控管理系統(tǒng)、安防系統(tǒng)、東環(huán)系統(tǒng)等、IT設(shè)備成本和所提供的運(yùn)維服務(wù)的增值成本（人工、管理等）。多因素重置成本加總減去折舊攤銷(xiāo)，即可得到數(shù)據(jù)中心的價(jià)值。但是這種成本法的缺陷是，由于這類(lèi)物業(yè)的特殊服務(wù)性，其各因素共同產(chǎn)生的協(xié)同價(jià)值無(wú)法體現(xiàn)，因此應(yīng)用這種方法計(jì)算的價(jià)值是相對(duì)低于其實(shí)際的價(jià)值的。

從資產(chǎn)估值角度，數(shù)據(jù)中心的市場(chǎng)價(jià)值通常是其生產(chǎn)能力的因素。因此，以預(yù)期未來(lái)的凈收益折現(xiàn)來(lái)測(cè)量估值。國(guó)外成熟市場(chǎng)喜歡用EV/EBITDA，國(guó)內(nèi)券商研報(bào)也有用PE估值的。EBITDA息稅折舊攤銷(xiāo)前利潤(rùn)，即扣除利息、所得稅、折舊、攤銷(xiāo)之前的利潤(rùn)，其中最重要的指標(biāo)即收入、成本、折舊和報(bào)酬率的確定。

數(shù)據(jù)中心的收益收入一般為按機(jī)柜模塊進(jìn)行出租，出租形式分為零售型和批發(fā)型。以機(jī)柜出租主要涉及的參數(shù)有單個(gè)機(jī)柜年租金、機(jī)柜數(shù)量、上架率等。成本中最大的消耗是耗電量，能占運(yùn)營(yíng)成本的40%-60%。在收入中剔除水電費(fèi)用、網(wǎng)絡(luò)通訊費(fèi)、管理費(fèi)用、維修費(fèi)用、設(shè)備折舊、其他能源費(fèi)等成本，得到其EBITDA值。由于市場(chǎng)較不成熟，獲取報(bào)酬率的方法受到局限，目前僅通過(guò)對(duì)比其他不動(dòng)產(chǎn)的報(bào)酬率或投資的機(jī)會(huì)成本獲得。EV/EBITDA有其合理性和局限性，其有兩方面的缺陷，一是融資成本的差異。IDC是重資產(chǎn)行業(yè)，擁有再融資和高負(fù)載的特性；二是項(xiàng)目?jī)?chǔ)備差異。EV/EBITDA反映了靜態(tài)估值，但是無(wú)法兼顧施工中和待上架項(xiàng)目的未來(lái)收益折現(xiàn)。

數(shù)據(jù)中心已成為一個(gè)必不可少的工具。盡管如此，數(shù)據(jù)中心的實(shí)際數(shù)目相對(duì)較少。這意味著可比的、公開(kāi)市場(chǎng)出租或出售的交易案例非常有限。數(shù)據(jù)中心是一種價(jià)值來(lái)源于某些獨(dú)特的特征，估價(jià)師必須能夠認(rèn)識(shí)到這些特性對(duì)資產(chǎn)的價(jià)值產(chǎn)生的影響。因此，在評(píng)估數(shù)據(jù)中心需要運(yùn)用重要的判斷因素得出估值數(shù)字，并提供詳細(xì)的這類(lèi)資產(chǎn)的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，最終采用相應(yīng)的原則評(píng)估方法。

數(shù)據(jù)中心擁有巨大的吸引力，但門(mén)檻遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的房地產(chǎn)類(lèi)型，需要較高的技術(shù)門(mén)檻以及一定得資金實(shí)力，同時(shí)需要專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)來(lái)進(jìn)行管理。在中國(guó)目前還處于起步階段，隨著未來(lái)數(shù)據(jù)量持爆發(fā)式增長(zhǎng)，這個(gè)領(lǐng)域?qū)?huì)有跳躍式發(fā)展。